近一個(gè)月，匯率波動(dòng)成為資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)：8月中上旬，人民幣加速貶值背景下，資本市場(chǎng)出現(xiàn)“股債匯三殺”；8月下旬以來，人民幣匯率穩(wěn)中趨升，國(guó)內(nèi)股債市場(chǎng)也雙雙企穩(wěn)。

機(jī)構(gòu)分析稱，隨著人民幣匯率企穩(wěn)反彈，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好逐漸修復(fù)。往后看，在逆周期調(diào)控政策全面回歸的背景下，人民幣匯率大概率持穩(wěn)運(yùn)行，國(guó)內(nèi)金融資產(chǎn)無論股票還是債券，都將從穩(wěn)定的匯率中獲益，預(yù)計(jì)股票資產(chǎn)獲益程度更強(qiáng)。

匯率波動(dòng)影響情緒

2018年以來，匯率市場(chǎng)波動(dòng)加劇，隨著美元重回強(qiáng)勢(shì)周期，人民幣兌美元匯率再現(xiàn)貶值，對(duì)大類資產(chǎn)走勢(shì)產(chǎn)生較大影響。

以近一個(gè)月的走勢(shì)為例，8月中上旬，因美元指數(shù)強(qiáng)勢(shì)突破96，人民幣兌美元匯率快速下跌，在、離岸即期價(jià)一度雙雙跌破6.90關(guān)口。

隨著市場(chǎng)對(duì)人民幣貶值的擔(dān)憂情緒升溫，金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好快速下滑，股債市場(chǎng)雙雙受到?jīng)_擊：8月1日至20日，上證綜指從2880點(diǎn)急跌至2720點(diǎn)附近；債市市場(chǎng)也加速調(diào)整，截至8月17日，中債10年期國(guó)債收益率回升至3.65%，較8月6日的3.46%大幅上行19BP。

今年以來市場(chǎng)頻繁出現(xiàn)“股債雙殺”行情，匯率確實(shí)“脫不了干系”。其背后的邏輯在于，隨著人民幣匯率陸續(xù)跌破重要關(guān)口，市場(chǎng)擔(dān)憂資本外流壓力加大，若匯率貶值和資本流出互相作用，金融市場(chǎng)波動(dòng)加劇將難以避免；進(jìn)一步看，為防止資本外流，貨幣政策也可能受到掣肘，進(jìn)而影響到經(jīng)濟(jì)基本面。

針對(duì)8月中上旬的股債雙殺，國(guó)泰君安固收首席分析師覃漢稱，“從寬貨幣到寬財(cái)政，7月份更多的實(shí)錘性政策陸續(xù)出臺(tái)，股市情緒一度得到提振，卻被匯率風(fēng)波所打斷。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的股債雙殺更多是受情緒所驅(qū)動(dòng)。”

而隨著人民幣匯率企穩(wěn)反彈，8月中旬以來股債市場(chǎng)也雙雙回到穩(wěn)定的運(yùn)行格局。截至9月6日收盤，人民幣兌美元匯率持穩(wěn)于6.83附近，較此前觸及的年內(nèi)低點(diǎn)6.9350反彈近千點(diǎn)；這一時(shí)期，債券市場(chǎng)震蕩走強(qiáng)，10年期國(guó)債利率一度回落7BP至3.58%，目前徘徊于3.61%附近；上證綜指先升后降，主要圍繞2670-2780區(qū)間震蕩，9月6日最新收?qǐng)?bào)2691.59點(diǎn)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好正逐步修復(fù)。

人民幣大概率持穩(wěn)

往后看，匯率波動(dòng)無疑將繼續(xù)影響大類資產(chǎn)價(jià)格。

業(yè)內(nèi)人士表示，雖然目前尚未發(fā)生嚴(yán)重的資本流出，外匯占款和銀行代客結(jié)售匯數(shù)據(jù)均保持正面，但央行在8月份加強(qiáng)預(yù)期管理，依次推出遠(yuǎn)期售匯外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金、暫不執(zhí)行上海自貿(mào)區(qū)分賬核算單元三個(gè)凈流出公式（限制人民幣資金流入離岸市場(chǎng)）、重啟逆周期因子三項(xiàng)措施，既提高境外做空人民幣的成本，也引導(dǎo)境內(nèi)市場(chǎng)趨向理性，是非常必要的，人民幣即期價(jià)格自6.9的低位回升至6.83，說明調(diào)控效果也是顯著的。

往后看，盡管美聯(lián)儲(chǔ)加息、貿(mào)易形勢(shì)變化等因素影響下，人民幣仍存在一定的貶值壓力，但機(jī)構(gòu)認(rèn)為，隨著逆周期調(diào)控政策全面回歸，且不排除央行直接動(dòng)用外匯儲(chǔ)備干預(yù)匯率的可能，人民幣匯率大概率將保持穩(wěn)定。

“逆周期因子重啟后，匯率悲觀預(yù)期已大幅好轉(zhuǎn)?！鄙耆f宏源證券固收首席分析師孟祥娟表示，一方面，預(yù)計(jì)貿(mào)易形勢(shì)將持續(xù)擾動(dòng)美國(guó)的匯率和利率走勢(shì)，而美國(guó)國(guó)內(nèi)“緊貨幣+寬財(cái)政”的政策將推升利率水平，或?qū)ν顿Y和消費(fèi)形成擠出，下半年美債收益率走高、美元指數(shù)走強(qiáng)的空間均較為有限。另一方面，我國(guó)國(guó)際收支結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，資本項(xiàng)下資金維持凈流入，人民幣匯率有條件在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定；同時(shí)逆周期因子重啟后，有助于匯率預(yù)期修復(fù)。

招商證券謝亞軒團(tuán)隊(duì)指出，近期在人民幣匯率趨于穩(wěn)定的情況下，中國(guó)外匯市場(chǎng)交易量有所擴(kuò)大，交易量指數(shù)進(jìn)一步明顯抬升，對(duì)于下半年我國(guó)的外匯供需情況不必過于悲觀。此外，招商外匯供求強(qiáng)弱指標(biāo)進(jìn)一步反彈至正值，從外部環(huán)境來看，亞洲新興市場(chǎng)資金流動(dòng)形勢(shì)也維持此前的邊際改善狀態(tài)。目前來看，新興經(jīng)濟(jì)體危機(jī)并未出現(xiàn)蔓延，較好的外部環(huán)境有利于人民幣匯率保持相對(duì)穩(wěn)定。

大類資產(chǎn)均將獲益

對(duì)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)而言，隨著人民幣匯率趨于企穩(wěn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好逐步修復(fù)，無論股票還是債券，都正從穩(wěn)定的匯率中獲益。

一個(gè)值得注意的細(xì)節(jié)是，雖然年內(nèi)人民幣匯率出現(xiàn)貶值，但市場(chǎng)匯率預(yù)期總體保持穩(wěn)定，境外資金流入我國(guó)資本市場(chǎng)跡象明顯。

股市方面，隨著近期人民幣匯率企穩(wěn)反彈，外資流入A股的步伐也保持穩(wěn)健?！癆股筑底疊加9月入摩比例提高，外資加倉(cāng)勢(shì)頭不減，8月凈流入354.53億元，較上月增加69.77億元。”招商證券指出，8月以來，A股市場(chǎng)震蕩下調(diào)，但北上資金僅在8月第2周小幅凈流出，其余各周均大幅凈流入，流入規(guī)模均超100億元。

今年以來，盡管A股市場(chǎng)表現(xiàn)不盡如人意，外資逆勢(shì)增持的勢(shì)頭卻較為強(qiáng)勁，顯示市場(chǎng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面和人民幣匯率的信心仍較足。公開數(shù)據(jù)顯示，截至9月5日，境外資金通過滬股通北上凈買入1277.77億元，通過深股通北上凈買入948.48億元，合計(jì)凈買入2226.25億元。

“國(guó)內(nèi)金融資產(chǎn)無論權(quán)益還是債券，都將從穩(wěn)定的匯率中獲益，權(quán)益獲益程度更強(qiáng)。”東北證券固收首席分析師李勇表示，近期股票市場(chǎng)的下跌部分是因?yàn)槿嗣駧抛呷跤绊懀袌?chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好走低則利好了債市走強(qiáng)。隨著人民幣匯率企穩(wěn)反彈，有利于權(quán)益市場(chǎng)信心恢復(fù)，短期來說不利于債券市場(chǎng)。但從長(zhǎng)期來看，債市走勢(shì)更多貼近于經(jīng)濟(jì)基本面。

國(guó)泰君安策略團(tuán)隊(duì)表示，新興市場(chǎng)外匯已進(jìn)入第二輪調(diào)整階段，相比于前期的貿(mào)易摩擦引發(fā)的問題，此次更傾向于基本面弱勢(shì)的發(fā)酵，伴隨美聯(lián)儲(chǔ)9月加息落定、美國(guó)進(jìn)入中期選舉關(guān)鍵期，短期新興市場(chǎng)的發(fā)酵將告一段落。同樣的，伴隨監(jiān)管層收縮了離岸人民幣的流動(dòng)性、重啟逆周期調(diào)節(jié)因子，人民幣匯率壓力暫告一段落。

債市方面，境外機(jī)構(gòu)已連續(xù)第18個(gè)月增持人民幣債券。中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司最新發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，截至2018年8月末，境外機(jī)構(gòu)在該公司的債券托管量達(dá)14120.84億元，在繼續(xù)刷新歷史紀(jì)錄的同時(shí)，環(huán)比上月末增加580.07億元。

“在免稅政策的驅(qū)動(dòng)下，加上人民幣匯率比其他新興市場(chǎng)貨幣更為穩(wěn)定，加上通過掉期存在套利空間，這些都將支撐境外機(jī)構(gòu)依然有動(dòng)力繼續(xù)增加人民幣債券配置。”中金公司表示。

往后看，中信證券固收首席分析師明明認(rèn)為，美國(guó)本輪加息周期進(jìn)入尾聲，有助于緩解人民幣匯率和中美利差帶來的壓力，為國(guó)內(nèi)的貨幣政策寬松打開空間。因此在國(guó)內(nèi)需求不足、貨幣寬松不變的背景下，10年期國(guó)債收益率存在下行動(dòng)力，將回到預(yù)測(cè)區(qū)間下限3.4%左右的水平。